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經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型背景下產(chǎn)業(yè)債篩選策略

發(fā)布時(shí)間:2019-08-21 來(lái)源: 歷史回眸 點(diǎn)擊:

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  摘要:2013年是中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)生重要轉(zhuǎn)折的一年,經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型使產(chǎn)業(yè)債行業(yè)分化明顯。本文通過(guò)設(shè)立二維風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo),對(duì)各行業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行綜合分析定位,結(jié)合各行業(yè)融資成本敏感性分析,來(lái)進(jìn)行產(chǎn)業(yè)篩選,并在此基礎(chǔ)上提出個(gè)券精選的相關(guān)投資建議。
  關(guān)鍵詞:經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型 產(chǎn)業(yè)債 二維風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)
  經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型使產(chǎn)業(yè)債行業(yè)分化明顯
  2013年是中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)生重要轉(zhuǎn)折的一年,中國(guó)經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)都經(jīng)歷著前所未有的結(jié)構(gòu)性變化。過(guò)去10年以外貿(mào)出口為導(dǎo)向、由政府主導(dǎo)投資的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式將不可持續(xù),中國(guó)經(jīng)濟(jì)將進(jìn)行產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整,從依靠外需轉(zhuǎn)為內(nèi)需拉動(dòng),從依靠投資轉(zhuǎn)為消費(fèi)驅(qū)動(dòng)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式。由此,產(chǎn)業(yè)發(fā)展也面臨轉(zhuǎn)折,過(guò)剩產(chǎn)能行業(yè)將會(huì)經(jīng)歷痛苦的去杠桿過(guò)程,而像環(huán)保、傳媒等新興產(chǎn)業(yè)將迎來(lái)景氣周期,步入快速發(fā)展階段。因此,在產(chǎn)業(yè)發(fā)展冷熱不均的情況下,各行業(yè)相關(guān)的產(chǎn)業(yè)債表現(xiàn)也會(huì)出現(xiàn)明顯分化。對(duì)投資者而言,有必要從中觀層面對(duì)產(chǎn)業(yè)債進(jìn)行分行業(yè)篩選,優(yōu)中選優(yōu),從而選擇更合適的投資標(biāo)的。
  設(shè)立二維風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)進(jìn)行產(chǎn)業(yè)篩選
 。ㄒ唬┙(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)
  如果一個(gè)行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)不夠充分,企業(yè)可以通過(guò)壟斷市場(chǎng)獲取壟斷利潤(rùn),那么其營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率會(huì)保持相對(duì)的高位穩(wěn)定。一個(gè)行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)越激烈,尤其是紅海市場(chǎng),那么該行業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)越大,具體表現(xiàn)在該行業(yè)的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率會(huì)隨著競(jìng)爭(zhēng)不斷下降。對(duì)于完全競(jìng)爭(zhēng)的行業(yè),當(dāng)市場(chǎng)發(fā)展成熟,其營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率也會(huì)很穩(wěn)定,但會(huì)保持在很低的水平。因此,營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率的高低和變動(dòng)是否劇烈都反映行業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的大小。另外此項(xiàng)指標(biāo)還能體現(xiàn)宏觀環(huán)境、政策環(huán)境等其他外部沖擊對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)造成的影響,因此,可以認(rèn)為是一個(gè)綜合的反應(yīng)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)。
  以下,筆者綜合考慮各個(gè)行業(yè)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率的水平值和波動(dòng)值(level and volitility)對(duì)不同產(chǎn)業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析。為了平滑宏觀環(huán)境等因素造成的短期波動(dòng),將某個(gè)行業(yè)近三年的平均營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率視為該指標(biāo)的水平值,旨在把握趨勢(shì),而將近三年的平均營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率與過(guò)去8年的平均營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率的變化比例作為趨勢(shì)變動(dòng)值,把握行業(yè)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)趨勢(shì)變動(dòng)情況。另外,通過(guò)計(jì)算該指標(biāo)2007年-2013年7年的方差,來(lái)體現(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率波動(dòng)情況,反映行業(yè)受外部環(huán)境等影響的波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。然后分別對(duì)各行業(yè)的這三個(gè)值進(jìn)行排序,并給予30%、40%、30%的權(quán)重進(jìn)行加總得出一個(gè)綜合的排名,這個(gè)綜合排名綜合度量了行業(yè)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的水平、趨勢(shì)變動(dòng)、利潤(rùn)水平波動(dòng)情況,反映各行業(yè)的相對(duì)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。
  從行業(yè)來(lái)看,2007年以來(lái),營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率具有明顯趨勢(shì)性變動(dòng)的是食品飲料、家用電器、采掘、有色金屬、黑色金屬行業(yè),食品飲料、家用電器行業(yè)趨勢(shì)向好,其他行業(yè)趨勢(shì)明顯變差。受金融危機(jī)影響波動(dòng)性比較劇烈的行業(yè)包括:公用事業(yè)、交通運(yùn)輸、化工、信息服務(wù)行業(yè),其中,化工、交通運(yùn)輸行業(yè)最近幾年下降明顯,2013年相對(duì)平穩(wěn),信息服務(wù)行業(yè)最近幾年表現(xiàn)趨于平穩(wěn),公用事業(yè)最近兩年趨勢(shì)變好明顯。房地產(chǎn)、餐飲旅游、醫(yī)藥生物、交運(yùn)設(shè)備、機(jī)械設(shè)備、電子等行業(yè)表現(xiàn)相對(duì)平穩(wěn)(見(jiàn)表1)。
  表1 各行業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)得分(2013年3季度)
  行業(yè) 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)得分行業(yè) 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)得分
  食品飲料2.62機(jī)械設(shè)備11.88
  醫(yī)藥生物6.6公用事業(yè)12.04
  家用電器6.76農(nóng)林牧漁13.42
  紡織服裝6.8輕工制造13.94
  房地產(chǎn)7.46信息服務(wù)14.06
  電子7.66采掘14.3
  交運(yùn)設(shè)備8.04信息設(shè)備15.54
  建筑建材8.3交通運(yùn)輸15.94
  餐飲旅游8.88化工17.58
  綜合10.08有色金屬19.9
  商業(yè)貿(mào)易10.1黑色金屬21.1
  數(shù)據(jù)來(lái)源:Wind,中國(guó)銀河證券研究部加工整理
 。ǘ┴(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)
  本文主要通過(guò)四個(gè)參數(shù)來(lái)評(píng)測(cè)不同行業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。包括:資產(chǎn)負(fù)債率(資本結(jié)構(gòu))、速動(dòng)比率(短期償債能力)、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~占營(yíng)業(yè)收入比(現(xiàn)金生成能力);帶息債務(wù)與歸屬母公司股東的權(quán)益比(帶息債務(wù)負(fù)擔(dān))。主要考察這些財(cái)務(wù)指標(biāo)的水平值和趨勢(shì)變動(dòng)值。
  1.資產(chǎn)負(fù)債率
  資產(chǎn)負(fù)債率衡量的是企業(yè)的資本結(jié)構(gòu),資產(chǎn)負(fù)債率可以部分反映企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。通常來(lái)說(shuō),企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率越高,那么債務(wù)違約的風(fēng)險(xiǎn)也就越大。但是由于不同行業(yè)的經(jīng)營(yíng)方式不同,有其不同的運(yùn)營(yíng)特征,所以?xún)H僅看資產(chǎn)負(fù)債率有失偏頗,因此本文還將行業(yè)的平均資產(chǎn)負(fù)債率與其過(guò)去四年的平均資產(chǎn)負(fù)債率做個(gè)比較,以分析其變化趨勢(shì),稱(chēng)其為趨勢(shì)變動(dòng)值。
  資產(chǎn)負(fù)債率是相對(duì)穩(wěn)定的指標(biāo),變動(dòng)一般不大。從時(shí)間序列上看,近3年各行業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率排名相對(duì)比較穩(wěn)定。房地產(chǎn)行業(yè)、建筑建材行業(yè)等的資產(chǎn)負(fù)債率較高,近三年來(lái)整體超過(guò)了70%,而食品飲料和醫(yī)藥生物行業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率較低,均在40%左右。但是結(jié)合時(shí)間序列數(shù)據(jù)看,相對(duì)平靜的資產(chǎn)負(fù)債率下暗流涌動(dòng),有些行業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率在快速上升,其中可能蘊(yùn)含著較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn);而有些行業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率不變或者甚至下降。房地產(chǎn)行業(yè)不僅資產(chǎn)負(fù)債率高,而且變化值也非常大,相對(duì)于其他行業(yè),房地產(chǎn)業(yè)由于更能獲得貸款或者通過(guò)信托等途徑獲得負(fù)債融資,且受政策調(diào)控等,波動(dòng)較大。當(dāng)前,房地產(chǎn)行業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率長(zhǎng)期保持高位,值得警惕。此外,電子行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率變動(dòng)很大,而醫(yī)藥生物、公用事業(yè)、食品飲料行業(yè)等的資產(chǎn)負(fù)債率增加不多,尤其是食品飲料行業(yè),其資產(chǎn)負(fù)債率在下降,之所以出現(xiàn)這種局面,筆者認(rèn)為是因?yàn)槭称凤嬃闲袠I(yè)利潤(rùn)率高,現(xiàn)金流充足,而且行業(yè)資本支出不多,所以導(dǎo)致了該行業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率下降。對(duì)于公用事業(yè),資產(chǎn)負(fù)債率雖然較高,整體負(fù)債率在60%以上,但相對(duì)保持平穩(wěn)。

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