【摘要】2010年4月16日我國股票指數(shù)期貨的推出進(jìn)一步完善我國資本市場的交易機(jī)制，豐富了投資者的投資產(chǎn)品，提高資源的配置效率，提升整個市場的總體流動性。股指期貨的推出是我國證券市場發(fā)展的又一個里程碑。本文通過相關(guān)方法，研究我國的股指期貨是否存在日效應(yīng)現(xiàn)象，為促進(jìn)我國股指期貨市場的發(fā)展提出相應(yīng)建議。
　　關(guān)鍵詞：股指期貨 資源配置 股指期貨到期日效應(yīng)
　　一、我國股指期貨到期日效應(yīng)問題的探討
　　我們以2010年4月16日至2011年6月20日滬深300指數(shù)數(shù)據(jù)為主要樣本區(qū)間，擬對股指期貨正式上線以來是否產(chǎn)生到期日效應(yīng)進(jìn)行判斷。依據(jù)國內(nèi)外研究學(xué)者對到期日效應(yīng)的基本研究策略，本文從三個方面來分析和捕捉滬深300股指期貨的到期日效應(yīng)：現(xiàn)貨交易量增長率，現(xiàn)貨收益率的價格效應(yīng)以及指數(shù)反轉(zhuǎn)效應(yīng)。
　　現(xiàn)貨交易量增長率序列
　　根據(jù)Bollen 和Whaley（1999）的方法，由于潛在的到期日效應(yīng)，在臨近期貨合約到期日股票市場的交易量的增長率可能與非到期日有所不同。。
　　依據(jù)日數(shù)據(jù)計算到期日與非到期日交易量日增長率，并把增長率序列中超過1的樣本剔除。樣本數(shù)據(jù)的描述性統(tǒng)計表明，到期日交易量增長率序列的均值、中位數(shù)、標(biāo)準(zhǔn)差均低于于非到期日。
　　日序列不服從正態(tài)分布。檢驗結(jié)果表明，到期日并未出現(xiàn)明顯的放大跡象。
　　2.現(xiàn)貨平滑交易量序列的回歸模型
　　Lafuente 和Illueca（2006）的方法揭示了如下的回歸模型：
　　其中是虛擬變量，如為到期日取1，為虛擬變量，如t為星期五取1。這使我們能夠捕捉與周末交易日相關(guān)的潛在周末效應(yīng)。 其中是t日交易量，是用于捕捉序列趨勢的觀測值數(shù)。該步驟給出了去掉趨勢后的序列，能在期貨合約的存續(xù)期內(nèi)保留交易量得短期波動�；貧w結(jié)果如表2所示：（N 取31，根據(jù)AIC準(zhǔn)則滯后階數(shù)P為3。）
　　結(jié)果表明，對于整個樣本數(shù)據(jù)周末效應(yīng)較為顯著而到期日效應(yīng)不顯著。說明我國股指期貨到期日效應(yīng)不明顯，但顯現(xiàn)出一定的周末效應(yīng)。
　　3.現(xiàn)貨指數(shù)反轉(zhuǎn)檢驗
　　到期日股票指數(shù)收益率的波動性的影響因素包括新信息和指數(shù)套利頭寸操作。其中套利頭寸操作買入或賣出股票組合將會引起股票價格的暫時變化。暫時價格效應(yīng)，可以利用合約到期后指數(shù)水平的反轉(zhuǎn)程度來度量。為了度量股票市場反轉(zhuǎn)的系統(tǒng)性程度，我們采用Stoll 和Whaley（1991）的度量方法。因為未能獲取高頻數(shù)據(jù)，所以針對樣本日數(shù)據(jù)，我們測算了兩個收益率：
　　到期日后一交易日開盤相對于到期日收盤計算的收益率：
　　到期日收盤相對于當(dāng)日開盤的收益率：
　　在此基礎(chǔ)上，我們測算了指數(shù)反轉(zhuǎn)的程度，并進(jìn)行顯著性檢驗。檢驗結(jié)果如表5所示：
　　檢驗結(jié)果并不能證明存在指數(shù)反轉(zhuǎn)效應(yīng)，到期日后一交易日的開盤價指數(shù)有較大可能延續(xù)到期日的整體走勢方向。
　　二、對我國無股指期貨到期日效應(yīng)的合理解釋
　　從上述分析來看，我國目前暫無明顯的股指期貨到期日效應(yīng)，原因總結(jié)如下：
　　1、目前滬深300指數(shù)股指期貨合約的交割結(jié)算價采用滬深300指數(shù)到期日最后2小時的算術(shù)平均價，這使投機(jī)力量企圖操縱股指結(jié)算價的難度變大，抑制了套利者的交易行為，這種現(xiàn)金交割機(jī)制在一定程度上抑制了我國股指期貨的到期日效應(yīng)。
　　2、隨到期日臨近期貨價格進(jìn)一步向現(xiàn)貨價格回歸，期貨到期前一日收盤基差基本接近于0，許多套利、套保者已將資金在到期結(jié)算日前平倉，這在一定程度上也會降低由套利平倉引發(fā)的波動。加之考慮到目前期貨市場的流動性，套期保值者大規(guī)模平倉對市場的沖擊也不會很大。
　　3、目前股指期貨市場與現(xiàn)貨市場在規(guī)模上有較大的差距，期貨的交易對現(xiàn)貨市場的影響有限。在保證金水平總體為20%的情況下，期貨持倉對應(yīng)的存量資金與股票市場數(shù)萬億的存量資金相比只占很小一部分。由此可見，較小的股指期貨市場市場暫不能對現(xiàn)貨市場產(chǎn)生較大影響。
　　雖然中金所規(guī)定的交割制度能夠有效緩解到期日現(xiàn)金結(jié)算機(jī)制產(chǎn)生的影響。然而隨著我國股指期貨市場進(jìn)一步成熟，市場規(guī)模足夠影響現(xiàn)貨市場后，現(xiàn)有制度能否有效抑制到期日效應(yīng)還有待進(jìn)一步考察。
　　作者信息：
　　胡慶，女，1990.5 西南交通大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)專業(yè)
　　夏寧偉，1989.9 西南交通大學(xué)金融學(xué)專業(yè)

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