有格林斯潘用語(yǔ)之風(fēng)的中國(guó)央行行長(zhǎng)周小川，在2007年到來(lái)之前罕有地說(shuō)了一句帶有形容詞的話：“中國(guó)的外匯儲(chǔ)備已經(jīng)足夠多了”。中國(guó)金融一系列大問(wèn)題，在神奇的2006年，該解決的解決了，該架構(gòu)的架構(gòu)了。我們是否可以作出這樣的預(yù)測(cè)：對(duì)準(zhǔn)萬(wàn)億外匯儲(chǔ)備是中國(guó)金融首腦2007年的目標(biāo)?
　　
　　中國(guó)外匯儲(chǔ)備在剛剛過(guò)去的2006年完成了兩個(gè)驚人的高跳動(dòng)作：超過(guò)日本榮列全球外儲(chǔ)榜單首位和輕松跨過(guò)一萬(wàn)億美元大關(guān)。在打破了自己外匯儲(chǔ)備歷史記錄的同時(shí)，中國(guó)也豪邁地打破了世界所有國(guó)家外匯擁有量的記錄。
　　
　　一萬(wàn)億美元――一個(gè)人類外匯史上的標(biāo)志性數(shù)字，其所能夠包容的經(jīng)濟(jì)能量已經(jīng)得到了統(tǒng)計(jì)專家們精確的類比：它相當(dāng)于全球外匯儲(chǔ)備的20％，相當(dāng)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)總量的45％，相當(dāng)于全中國(guó)人手中鈔票總金額的3倍；如以千元美鈔堆積，它相當(dāng)于5個(gè)珠穆朗瑪峰的高度!
　　一萬(wàn)億美元――一個(gè)讓世界為之震撼的龐大數(shù)據(jù)，其所具備的超級(jí)購(gòu)買能力已經(jīng)得到經(jīng)濟(jì)學(xué)家形象的描繪：對(duì)內(nèi)，他可以造40座三峽工程，建320萬(wàn)個(gè)希望小學(xué)，可以償還中國(guó)所有的短期外債6次；對(duì)外，它可以購(gòu)買4．6萬(wàn)架波音747飛機(jī)，可以買下花旗集團(tuán)、�？松�美孚和微軟，余下的“零頭”還足夠買下通用汽車和福特汽車的全部資產(chǎn)。
　　的確，在世界大約190個(gè)國(guó)家中，經(jīng)濟(jì)規(guī)模能夠上萬(wàn)億美元的國(guó)家大概也不超過(guò)10個(gè)；面對(duì)著中國(guó)外匯儲(chǔ)備的巨人般身軀，即便是全球最大的共同基金――擁有1470億美元資產(chǎn)的美國(guó)成長(zhǎng)基金也相形見絀，至于哈佛大學(xué)300億美元的捐贈(zèng)基金更看上去像是零錢小票。中國(guó)再一次以非凡的努力證實(shí)了自己在地球村中不可小覷的存在。
　　
　　最重的金融任務(wù)?
　　
　　積小流而成江河。回放昨天并不久遠(yuǎn)的歷史，我們更能強(qiáng)烈感覺(jué)到中國(guó)外匯波瀾壯闊的脈動(dòng)。26年前，在中國(guó)經(jīng)常賬戶和資本賬戶的清單上，中國(guó)的貿(mào)易盈余為零，外匯儲(chǔ)備自然是一片空白。清貧的歷史伴隨著中國(guó)對(duì)外開放大潮的激烈涌動(dòng)而改寫。
　　1981年底，中國(guó)外匯儲(chǔ)備的記賬簿上首次出現(xiàn)令人興奮的數(shù)字――27億美元，并在4年之后很快發(fā)酵為100億美元，而當(dāng)1996年底中國(guó)外匯儲(chǔ)備首次突破1000億美元大關(guān)時(shí)，經(jīng)濟(jì)學(xué)家一致認(rèn)為中國(guó)外儲(chǔ)的急行軍腳步已經(jīng)很難再停頓下來(lái)，以至于到了2001年底的時(shí)候，當(dāng)中國(guó)外匯儲(chǔ)備跨過(guò)2000億美元的門檻，國(guó)際輿論陣營(yíng)中已經(jīng)很少有人發(fā)出驚嘆聲。
　　但是故事還長(zhǎng)著呢，而且這個(gè)故事的演變確實(shí)超出所有人的預(yù)想。2005年年底，中國(guó)外儲(chǔ)額度跳漲到8189億美元，而此時(shí)，從國(guó)際金融機(jī)構(gòu)到各國(guó)政府要人，再到經(jīng)濟(jì)學(xué)家，幾乎不約而同地瞪大了驚奇的雙眼，因?yàn)樗麄冎�道，一個(gè)打破全球外匯儲(chǔ)備―萬(wàn)億美元的記錄就要在不久的將來(lái)被中國(guó)魔法般地變成現(xiàn)實(shí)。
　　的確，中國(guó)再一次創(chuàng)造了世界的奇跡。外匯儲(chǔ)備從零到千億美元，中國(guó)用了16年的時(shí)間，而從千億到萬(wàn)億美元，中國(guó)只用了10年時(shí)間。尤其是在最近3年，中國(guó)的外匯儲(chǔ)備都是以年均2000億美元以上向上激增，其大躍進(jìn)式的前行速度為史前所罕見。
　　但是，一個(gè)必須直接回答的問(wèn)題被國(guó)際輿論和我們自己提了出來(lái)：“中國(guó)的外匯儲(chǔ)備是否太多?”誠(chéng)然，一國(guó)究竟持有多少外匯儲(chǔ)備才算適度，無(wú)論在理論和實(shí)踐中目前還沒(méi)有統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)。國(guó)際上也只是定義了外匯儲(chǔ)備的下限，而上限則還等待人們的求證。傳統(tǒng)觀點(diǎn)認(rèn)為，一國(guó)外匯儲(chǔ)備的合理水平是能夠滿足3個(gè)月的進(jìn)口需求，即一般不超過(guò)GDP的10％。按照這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，中國(guó)只需保有1500億美元的外匯儲(chǔ)備就夠了。不過(guò)，傳統(tǒng)國(guó)際儲(chǔ)備理論是以金融全球化程度較低和全球?qū)嵭泄潭▍R率制度為背景來(lái)計(jì)算的，當(dāng)今國(guó)際金融市場(chǎng)發(fā)生了巨大的變化，全球絕大多數(shù)國(guó)家都以某種形式采取彈性的匯率制度，當(dāng)彈性匯率制度成為一般性時(shí)，不少國(guó)家外匯儲(chǔ)備的迅速增加，更多的是為了在變動(dòng)不斷的國(guó)際金融市場(chǎng)中維持對(duì)本國(guó)經(jīng)濟(jì)與金融市場(chǎng)的信心以及來(lái)保證本國(guó)金融體系的穩(wěn)定。
　　如此一來(lái)，現(xiàn)今普遍被接受的一個(gè)觀點(diǎn)是，考慮到大約5～6個(gè)月的進(jìn)口用匯、全部短期外債償還用匯、中長(zhǎng)期外債償還用匯以及中國(guó)外匯儲(chǔ)備特性的預(yù)留安全規(guī)模，中國(guó)外匯儲(chǔ)備以不高于8000億美元為合適，而其余則可以視作富余儲(chǔ)備。
　　的確，如果以月進(jìn)口所需外匯估計(jì)，我國(guó)目前的外匯儲(chǔ)備可以足夠16個(gè)月的支付，這不僅大大超過(guò)傳統(tǒng)貿(mào)易理論設(shè)定的程度，也遠(yuǎn)遠(yuǎn)高過(guò)了現(xiàn)時(shí)所需�！爸袊�(guó)的外匯儲(chǔ)備已經(jīng)足夠多了�！敝袊�(guó)人民銀行行長(zhǎng)周小川面對(duì)著國(guó)內(nèi)外媒體所作出的精煉性陳述似乎意味深長(zhǎng)。
　　
　　可能放大的數(shù)字符號(hào)
　　
　　相當(dāng)多的學(xué)者相信，已經(jīng)走上快道的中國(guó)外匯儲(chǔ)備很難停下匆匆而行的腳步，中國(guó)外匯一萬(wàn)億美元的儲(chǔ)量也許只是一個(gè)階段性數(shù)值。
　　猜想在各種力量的作用下似乎匯聚成一種明晰的圖案。世界銀行在《全球發(fā)展金融(2006)》報(bào)告中表示，2012年中國(guó)外匯儲(chǔ)備可能達(dá)到2．9萬(wàn)億美元。而有經(jīng)濟(jì)學(xué)家作過(guò)計(jì)算，按照目前的增長(zhǎng)趨勢(shì)，10年后，中國(guó)外匯儲(chǔ)備將突破10萬(wàn)億美元大關(guān)。
　　也許有人會(huì)天真地認(rèn)為，美國(guó)遲早會(huì)糾正其巨額貿(mào)易逆差，中美貿(mào)易將趨于平衡，中國(guó)外匯儲(chǔ)備在不久的將來(lái)會(huì)進(jìn)入一個(gè)下降的通道。但是，只要我們深入分析一下日新月異的世界經(jīng)濟(jì)變局，就不難更清楚地看到中國(guó)外匯儲(chǔ)備進(jìn)一步擴(kuò)張的空間和可能性。
　　受生產(chǎn)要素價(jià)格巨大差異的牽引，發(fā)達(dá)國(guó)家在過(guò)去的20年中掀起了向發(fā)展中國(guó)家轉(zhuǎn)移物質(zhì)產(chǎn)業(yè)的“全球化”浪潮。而正是這一新的深層力量，成為美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家貿(mào)易逆差持續(xù)擴(kuò)大且不可抑制的根本原因，也造就了中國(guó)外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)的持續(xù)擴(kuò)大。
　　觀察發(fā)現(xiàn)，發(fā)達(dá)國(guó)家的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移步伐具有明顯的階段性特征。在目前對(duì)發(fā)展中國(guó)家的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移中，發(fā)達(dá)國(guó)家主要集中在輕工類產(chǎn)業(yè)，并且這個(gè)轉(zhuǎn)移過(guò)程現(xiàn)在已經(jīng)基本上結(jié)束，其主要表現(xiàn)在發(fā)達(dá)國(guó)家的貨架上80％～90％都是中國(guó)制造的產(chǎn)品，也表現(xiàn)在中國(guó)所接受的國(guó)際直接投資增長(zhǎng)率出現(xiàn)了下降，甚至出現(xiàn)了連續(xù)兩年的負(fù)增長(zhǎng)。
　　然而必須看到，在發(fā)達(dá)國(guó)家的制造業(yè)陣營(yíng)中，輕工類產(chǎn)業(yè)僅占1／3～1／4，也就是說(shuō)，發(fā)達(dá)國(guó)家物質(zhì)產(chǎn)業(yè)的大頭還滯留在國(guó)內(nèi)，而其之所以到目前為止并沒(méi)有形成新一輪的巨大轉(zhuǎn)移浪潮，主要是因?yàn)檫@種轉(zhuǎn)移需要更高的物質(zhì)基礎(chǔ)與技術(shù)環(huán)境相匹配，而以發(fā)展中國(guó)家目前的重工業(yè)技術(shù)基礎(chǔ)來(lái)說(shuō)，還沒(méi)有達(dá)到這個(gè)水平。例如，在發(fā)達(dá)國(guó)家的設(shè)備制造業(yè)中，機(jī)床的數(shù)控化率普遍高達(dá)60～70％，但是直到目前，中國(guó)機(jī)床的數(shù)控化率才剛剛達(dá)到30％，一些國(guó)內(nèi)專門生產(chǎn)數(shù)控機(jī)床的企業(yè)，數(shù)控化率也剛超過(guò)50％。由于技術(shù)水平的約束，發(fā)達(dá)國(guó)家進(jìn)一步向中國(guó)輸出許多重工業(yè)產(chǎn)品生產(chǎn)的步伐不得不暫時(shí)放緩。 　　但是，帶有明顯重化工業(yè)特征的中國(guó)新一輪經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)似乎為發(fā)達(dá)國(guó)家產(chǎn)業(yè)的再轉(zhuǎn)移預(yù)留出嶄新的空間。其一個(gè)重要的表征是工業(yè)技術(shù)基礎(chǔ)的改造在本輪增長(zhǎng)周期中特別突出。仍以設(shè)備制造業(yè)的數(shù)控化率為例，相比于5年前每年不到2個(gè)百分點(diǎn)的速度而言，近3年則年均超過(guò)了5個(gè)百分點(diǎn)，十分清晰地顯示出了加速提升的趨勢(shì)。按照這種進(jìn)度，再用5年時(shí)間中國(guó)就可以接近發(fā)達(dá)國(guó)家目前的水平。與此相對(duì)應(yīng)，發(fā)達(dá)國(guó)家向中國(guó)轉(zhuǎn)移重工產(chǎn)業(yè)的浪潮在未來(lái)5年很可能出現(xiàn)。
　　至此，我們可以算一筆細(xì)賬：如果在以發(fā)展中國(guó)家主要承接發(fā)達(dá)國(guó)家輕工產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移的時(shí)代，中國(guó)的年度貿(mào)易順差可以達(dá)到1500億美元，那么不難預(yù)測(cè)，進(jìn)入重化工業(yè)轉(zhuǎn)移的時(shí)代，中國(guó)年度貿(mào)易順差將會(huì)超過(guò)3000億美元，而每年所接納的國(guó)外直接投資也會(huì)達(dá)到1000億美元以上。
　　如果國(guó)際輕工產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移可以持續(xù)20年以上，由于發(fā)達(dá)國(guó)家的重工產(chǎn)業(yè)規(guī)模是輕工產(chǎn)業(yè)的2～3倍，未來(lái)重工產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移持續(xù)的時(shí)間只會(huì)長(zhǎng)于20年。這樣，到2030年，中國(guó)外匯儲(chǔ)備達(dá)到10萬(wàn)億美元就不是天方夜譚。
　　當(dāng)然這還不是問(wèn)題的全部。正如前面所指，在中國(guó)近年來(lái)的外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)中，能夠用貿(mào)易順差和直接投資流入所解釋的部分大約僅占60％，還有相當(dāng)大的一部分外匯儲(chǔ)備是由國(guó)際“熱錢”而形成，如果這部分資金占中國(guó)外匯儲(chǔ)備目前的比重一半，那么未來(lái)25年由此所形成的外匯儲(chǔ)備也不會(huì)低于4萬(wàn)億美元。
　　但是，如果國(guó)內(nèi)外匯管理政策出現(xiàn)根本性異動(dòng)，如人民幣升值幅度加大，甚至匯率完全實(shí)現(xiàn)自由浮動(dòng)，那么以上結(jié)果就必然得到抑制或者稀釋。但按照目前中國(guó)官方所堅(jiān)守的態(tài)度分析，匯率的變革絕對(duì)不可能采取冒進(jìn)的動(dòng)作，那么人民幣匯率長(zhǎng)時(shí)間只會(huì)在―定的區(qū)間有限地浮動(dòng)，其升值的預(yù)期也將在國(guó)際資本的瞳孔中進(jìn)一步放大，最終結(jié)果只會(huì)推動(dòng)中國(guó)外匯儲(chǔ)備繼續(xù)爬升。
　　
　　補(bǔ)品抑或苦藥?
　　
　　很顯然，萬(wàn)事都離不開硬幣正反面的老套故事。對(duì)于中國(guó)而言，高速增長(zhǎng)的外匯儲(chǔ)備好比“信用證”――有利于增強(qiáng)國(guó)際清償能力和提高海內(nèi)外對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)與貨幣的信心；好比“穩(wěn)定器”――有利于應(yīng)對(duì)突發(fā)性事件，防范金融風(fēng)險(xiǎn)好比“揚(yáng)聲機(jī)”――擴(kuò)大中國(guó)對(duì)國(guó)際市場(chǎng)的影響力。但真理向前跨出一步就是謬誤。嚴(yán)格意義上而言，外匯儲(chǔ)備只是國(guó)際收支平衡和整個(gè)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的一個(gè)產(chǎn)物。一個(gè)經(jīng)濟(jì)體應(yīng)該在維持國(guó)際收支基本平衡、金融市場(chǎng)沒(méi)有出現(xiàn)顯著扭曲前提下所形成的外匯儲(chǔ)備才是相對(duì)正常和穩(wěn)健的。然而，今天的中國(guó)所面對(duì)的是全球經(jīng)濟(jì)的明顯失衡以及國(guó)際收支錯(cuò)位的不斷惡化，加之國(guó)內(nèi)市場(chǎng)機(jī)制扭曲(尤其是匯率并不能反映貨幣的價(jià)值)，中國(guó)外匯儲(chǔ)量所具備的科學(xué)性與合理邏輯就值得懷疑。
　　傳統(tǒng)的理論視外匯儲(chǔ)備為一國(guó)財(cái)富的標(biāo)志，但這一經(jīng)典的拜物教價(jià)值觀如今卻被中國(guó)可能出現(xiàn)的客觀結(jié)果擊打得粉碎。資料顯示，與最近3年中國(guó)每年新增GDP相比較，外匯儲(chǔ)備新增額已經(jīng)相當(dāng)于新增GDP的75％。外匯儲(chǔ)備增加數(shù)額接近乃至超過(guò)國(guó)民財(cái)富的創(chuàng)造額與積累額，說(shuō)明中國(guó)社會(huì)財(cái)富的積累或儲(chǔ)蓄形態(tài)已經(jīng)基本上采取了外匯形式。
　　需要指出的是，我國(guó)外匯儲(chǔ)備中70％是美元資產(chǎn)，而美元已經(jīng)完全跌入一個(gè)漫長(zhǎng)的頹廢通道之中，中國(guó)國(guó)民財(cái)富由此必然遭遇折損與流失的厄運(yùn)。
　　進(jìn)一步研究還發(fā)現(xiàn)，我國(guó)龐大外儲(chǔ)中的絕大部分被投放于中國(guó)境外的金融市場(chǎng)，并未參與境內(nèi)資金循環(huán)過(guò)程。而一個(gè)基本的事實(shí)是，包括中國(guó)在內(nèi)的發(fā)展中國(guó)家在最近10年中資本投資回報(bào)率普遍高于發(fā)達(dá)國(guó)家，前者是13．3％，而后者平均只有7．8％。這就意味著，不斷增加的外匯儲(chǔ)備是以犧牲國(guó)內(nèi)投資機(jī)會(huì)為前提，并最終絕對(duì)損害了國(guó)民的福利水平，長(zhǎng)此以往就會(huì)直接削弱中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的后續(xù)能力。
　　外匯儲(chǔ)備是中央銀行調(diào)節(jié)外匯市場(chǎng)的主要工具，其直接效果取決于央行貨幣政策的自主能力。一般而言，外匯儲(chǔ)備是央行在銀行間外匯市場(chǎng)上外匯供大于求時(shí)買入外匯而形成的。由于央行買入外匯必須投放等值的人民幣(即外匯占款)，因此，外匯儲(chǔ)備的高速增長(zhǎng)意味著外匯占款在高速增加，也意味著央行被動(dòng)投放的基礎(chǔ)貨幣在高速增加。統(tǒng)計(jì)資料表明，截至2006年第三季度，央行通過(guò)外匯占款方式投放的基礎(chǔ)貨幣已占基礎(chǔ)貨幣投放總量的116．3％，外匯占款幾乎已成為基礎(chǔ)貨幣投放的唯一渠道，并呈現(xiàn)出“貨幣發(fā)行美元化”的怪現(xiàn)象，貨幣政策所具有的自主性由此勢(shì)必大打折扣。
　　弊端已經(jīng)開始顯露出來(lái)。伴隨著央行針對(duì)外匯儲(chǔ)備增加而不斷對(duì)沖人民幣，流動(dòng)性的擴(kuò)張引起了近年國(guó)內(nèi)通貨膨脹壓力的加大。按照正常邏輯，貨幣當(dāng)局完全可以啟動(dòng)利率機(jī)制通過(guò)加息完成對(duì)市場(chǎng)的調(diào)控，但如果―旦加息，又勢(shì)必提高人民幣的升值預(yù)期，進(jìn)而吸引更多的外匯流入。
　　盡管在過(guò)去一年中，中國(guó)央行連續(xù)進(jìn)行兩次加息操作，但這主要不是利率機(jī)制的自動(dòng)性相機(jī)抉擇，而是因?yàn)槊绹?guó)央行已經(jīng)把基本利率提升到5．25％，并高出中國(guó)央行基本利率水平的3個(gè)百分點(diǎn)。然而，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)如今已經(jīng)見頂，加息過(guò)程業(yè)已結(jié)束，如果美國(guó)為了應(yīng)付未來(lái)可能出現(xiàn)的經(jīng)濟(jì)衰退而進(jìn)入減息過(guò)程，中國(guó)即便在今后一段時(shí)間仍處在經(jīng)濟(jì)過(guò)熱階段，可能也將因?yàn)榉乐雇鈪R過(guò)度流入而不得不減息，中國(guó)的貨幣政策就會(huì)由此而喪失其獨(dú)立性。
　　在忍受著貨幣政策“兩難”煎熬的同時(shí)，央行還背負(fù)著高額外匯儲(chǔ)備所形成的成本重壓。目前央行對(duì)付由外匯占款所形成的過(guò)度貨幣投放的辦法就是發(fā)行央行票據(jù)來(lái)進(jìn)行對(duì)沖，因此，最近3年來(lái)，央行票據(jù)余額差不多每年翻番，目前達(dá)到了2．91萬(wàn)億，而每年利息成本大約為470億元左右，約占當(dāng)年外匯儲(chǔ)備增量的2．56％，并且每年該成本還在翻番。因此以發(fā)行央行票據(jù)對(duì)沖儲(chǔ)備增長(zhǎng)，央行遲早會(huì)面臨著巨大的由外匯儲(chǔ)備所造成的財(cái)務(wù)虧損，到央行對(duì)這個(gè)巨額財(cái)務(wù)虧損‘背不動(dòng)”的時(shí)候，“央票”的操作也就走到了盡頭。
　　這還不算完。盡管中國(guó)企業(yè)的出口能力創(chuàng)造了外匯儲(chǔ)備的大半壁江山，但如今這些日漸看漲的外儲(chǔ)資源卻反過(guò)來(lái)構(gòu)成了中國(guó)企業(yè)進(jìn)一步邁向國(guó)際市場(chǎng)的無(wú)形屏障。由于外匯儲(chǔ)備的膨脹，本幣升值壓力日趨加大，但每天只有0．3％的浮動(dòng)區(qū)間已經(jīng)能很難滿足國(guó)外政府和相關(guān)企業(yè)的胃口，于是全球范圍內(nèi)圍繞著人民幣升值問(wèn)題對(duì)中國(guó)企業(yè)所展開的各種貿(mào)易制裁和攔截頻繁發(fā)生。據(jù)世界貿(mào)易組織發(fā)布的最新統(tǒng)計(jì)報(bào)告表明，盡管全球新立案的反傾銷調(diào)查已經(jīng)呈現(xiàn)明顯的下降趨勢(shì)，但中國(guó)仍然是全球反傾銷調(diào)查的頭號(hào)目標(biāo)國(guó)，而且中國(guó)企業(yè)所遭遇的反傾銷數(shù)量在最近10年一直處于放大之中。道理非常清楚，只要高額的外匯儲(chǔ)備對(duì)人民幣的升值壓力一日不解除，中國(guó)企業(yè)的海外征程就一天不會(huì)平坦。

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