宋鴻兵:金融危機(jī)的本質(zhì)——美國過度消費(fèi)和中國生產(chǎn)過剩危機(jī)
發(fā)布時(shí)間:2020-06-10 來源: 短文摘抄 點(diǎn)擊:
需從金融投資虧損和實(shí)體經(jīng)濟(jì)沖擊兩個(gè)層面評(píng)估中國在這場金融危機(jī)中的影響,80%自給率的歐洲或?qū)⒃谖C(jī)中獲益,而危機(jī)的落腳點(diǎn)是世界貨幣體系的格局調(diào)整
這次危機(jī)在本質(zhì)上是對(duì)全球經(jīng)濟(jì)失衡的調(diào)整,是對(duì)需求方過度消費(fèi)能力、供給方過剩生產(chǎn)能力的總調(diào)整
中國的資金參與維持了美國的過度消費(fèi),而這種過度消費(fèi)回歸的過程中,中國借出去的錢就會(huì)受到虧損
現(xiàn)在,整體經(jīng)濟(jì)形勢、地產(chǎn)和股票市場的低迷、人民幣升值預(yù)期的走低、利率形勢的走轉(zhuǎn),都讓熱錢失去了存在的理由。如果熱錢在短時(shí)間內(nèi)流出,對(duì)中國金融體系的沖擊將是嚴(yán)重的
今年6月16日本報(bào)曾刊登宏源證券結(jié)構(gòu)融資部總經(jīng)理宋鴻兵先生的文章——《次貸危機(jī)沒有過去,警惕美國金融風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步升級(jí)》。因一本備受爭議的《貨幣戰(zhàn)爭》進(jìn)入了人們視線的宋鴻兵,對(duì)次貸危機(jī)以及美國金融危機(jī)也一直有更深刻的觀察。他在前述文章中指出,金融危機(jī)可能有四個(gè)階段,一是流動(dòng)性危機(jī)(2007年2月到2008年5月),二是CDS市場信用違約危機(jī)(從2008年6月進(jìn)入第二階段),三是利率市場危機(jī),四是美元地位危機(jī)。
在關(guān)鍵的第二階段中,宋鴻兵指出信用違約危機(jī)的到來是一場無法避免的金融災(zāi)難。一些世界著名的大型金融機(jī)構(gòu)很可能會(huì)出現(xiàn)倒閉或被收購。隨著房地美和房利美危機(jī)、雷曼破產(chǎn)、美林被收購,以及更多的華爾街機(jī)構(gòu)進(jìn)入困境。《第一財(cái)經(jīng)日報(bào)》近日專訪宋鴻兵,從更寬的視野、更長的時(shí)間周期來解讀此次美國乃至世界的金融危機(jī),中國在這場危機(jī)中會(huì)受到怎樣的沖擊,以及世界金融體系會(huì)因這次危機(jī)而會(huì)有怎樣的改變。
美國資產(chǎn)膨脹型消費(fèi)模式的終結(jié)
《第一財(cái)經(jīng)日報(bào)》:雖然危機(jī)已經(jīng)持續(xù)了一年,但華爾街風(fēng)暴的原因我們還需要繼續(xù)總結(jié),你的觀點(diǎn)是什么?
宋鴻兵:總的來說,等危機(jī)真正過去的時(shí)候,我們會(huì)發(fā)現(xiàn)房地產(chǎn)市場危機(jī)、雷曼倒閉、美林被收購等都是細(xì)枝末節(jié)的事。美國危機(jī)的本質(zhì)是資產(chǎn)膨脹型消費(fèi)模式的不可持續(xù)。而如果看美國金融危機(jī)的全球影響,也要放大到一個(gè)更大的邏輯框架,就是“以美國為代表的資產(chǎn)膨脹型過度消費(fèi)模式”和“以中國為代表的過剩生產(chǎn)型增長模式”的總框架。從這個(gè)角度上來說,這次危機(jī)在本質(zhì)上是對(duì)全球經(jīng)濟(jì)失衡的調(diào)整,是對(duì)需求方過度消費(fèi)能力、供給方過剩生產(chǎn)能力的總調(diào)整。
《第一財(cái)經(jīng)日報(bào)》:很多人提到1929年的經(jīng)濟(jì)大蕭條。
宋鴻兵:是的,1929年經(jīng)濟(jì)大蕭條是西方經(jīng)濟(jì)體之間的經(jīng)濟(jì)大危機(jī),1929年危機(jī)的本質(zhì)也是生產(chǎn)過剩,有人說是股票市場暴跌引起的整個(gè)危機(jī),實(shí)際上根本不是,本質(zhì)是實(shí)體經(jīng)濟(jì)的生產(chǎn)過剩。
第一次世界大戰(zhàn)以后,美國經(jīng)濟(jì)迅速發(fā)展,然后是長達(dá)10年的“柯立芝繁榮”,美國生產(chǎn)能力迅速擴(kuò)張。而在生產(chǎn)能力迅速擴(kuò)張的同時(shí),消費(fèi)需求能力并沒有跟上,這種擴(kuò)張遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了消費(fèi)需求能力。也就是說,當(dāng)生產(chǎn)線大量上馬之后,發(fā)現(xiàn)消費(fèi)嚴(yán)重不足。當(dāng)時(shí)各國為了保護(hù)自己的需求市場,都在努力出口的同時(shí)相繼設(shè)置貿(mào)易壁壘。這樣,越是生產(chǎn)能力過剩的國家,其龐大的生產(chǎn)能力越會(huì)找不到消費(fèi)者。
生產(chǎn)過剩帶來的是企業(yè)利潤下降、企業(yè)破產(chǎn)、信貸收不回來、壞賬增加,伴隨嚴(yán)重產(chǎn)能擴(kuò)張的是信貸膨脹,而在生產(chǎn)過剩之后銀行面臨虧損,并產(chǎn)生了大規(guī)模的銀行倒閉,經(jīng)濟(jì)大蕭條。
《第一財(cái)經(jīng)日報(bào)》:1929年之前的信貸擴(kuò)張主要是在生產(chǎn)領(lǐng)域。而美國這次次貸危機(jī)之前的信貸擴(kuò)張主要是美國的消費(fèi)領(lǐng)域,尤其是房地產(chǎn)。
宋鴻兵:這是美國此次次貸危機(jī)區(qū)別于1929年大蕭條的地方。當(dāng)時(shí)的信貸擴(kuò)張是基于供給方、生產(chǎn)方,在產(chǎn)能過剩之后在供給方的危機(jī)導(dǎo)致了金融業(yè)的危機(jī),而這一次美國銀行業(yè)的信貸擴(kuò)張是在消費(fèi)方、需求方。
依靠資產(chǎn)價(jià)格膨脹,尤其是房價(jià)上升,美國銀行業(yè)在住房按揭貸款上的創(chuàng)新,發(fā)行了大量的消費(fèi)信貸,推高了美國的消費(fèi)能力。這20年來美國的儲(chǔ)蓄率一直在下降,從1984年的10.08%到1995年的4.6%,2004年為1.8%,2005年為-0.4%,2006年為-1%,2007年為-1.7%,真金白銀越來越少,債務(wù)越來越大,形成一個(gè)巨大的債務(wù)泡沫。在這個(gè)過程中,看起來美國成了全世界的火車頭,實(shí)質(zhì)上卻積累了大量的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。而在房價(jià)不能無限上漲、債務(wù)系統(tǒng)撐不住之后,債務(wù)回歸也將導(dǎo)致美國過度消費(fèi)能力的回歸。
中國面臨產(chǎn)生類似1929年生產(chǎn)過剩危機(jī)?
《第一財(cái)經(jīng)日報(bào)》:在你前面提到的以美國、中國為代表的過度需求方和過度供給方中,中國似乎面臨的是1929年之前美國和西方世界面臨的問題?
宋鴻兵:在這個(gè)框架之下是的。也是我理解的中國經(jīng)濟(jì)在當(dāng)下的國際經(jīng)濟(jì)體系真正的風(fēng)險(xiǎn)所在,中國經(jīng)濟(jì)在這次經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)中會(huì)受到的影響所在。
1929年之前,當(dāng)時(shí)西方世界體系內(nèi)主導(dǎo)了一場生產(chǎn)過剩危機(jī),而當(dāng)下則是在全球范圍內(nèi)主導(dǎo)了一次生產(chǎn)過剩危機(jī)。在美國資產(chǎn)膨脹型過度消費(fèi)的刺激下,以中國為代表的世界工廠創(chuàng)造了很大的生產(chǎn)能力,這表現(xiàn)為中國連年提高的出口和貿(mào)易順差。
而在美國消費(fèi)需求萎縮之后,沒有了更多的外部需求,中國國內(nèi)相對(duì)過剩的生產(chǎn)能力會(huì)帶來很多問題。比如企業(yè)倒閉、就業(yè)形勢加劇等等,同時(shí)會(huì)給銀行業(yè)帶來很大的信用風(fēng)險(xiǎn)。
《第一財(cái)經(jīng)日報(bào)》:有很多人提到過中國的生產(chǎn)過剩問題,你的角度是從全球來看,將1929年的西方生產(chǎn)過剩危機(jī)框架放大到了當(dāng)下的全球框架。如果從國內(nèi)形勢來看的話,比如加上內(nèi)需,生產(chǎn)過剩問題是否還如此突出?
宋鴻兵:中國的生產(chǎn)過剩問題我們可以從三個(gè)角度來看,一個(gè)是出口剛才已經(jīng)談過了,另外兩個(gè)是房地產(chǎn)和汽車行業(yè),這兩個(gè)行業(yè)都是產(chǎn)業(yè)鏈條極其龐大的。
從房地產(chǎn)市場來看。房地產(chǎn)市場目前是有效需求嚴(yán)重不足,即有能力購買的消費(fèi)者已經(jīng)被嚴(yán)重透支,另外有大量的沒有能力購買的消費(fèi)者。房地產(chǎn)市場危機(jī)在銷售下滑之后,即將到來的是大量中小型房地產(chǎn)企業(yè)破產(chǎn)以及賤賣自己的房子和土地,導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格繼續(xù)下滑。
從汽車市場來看,中國目前的汽車生產(chǎn)能力是1200萬輛,但能賣掉的是800萬到850萬輛。汽車是涉及到鋼鐵、電子、橡膠等很多產(chǎn)業(yè)的行業(yè),這種牽動(dòng)性會(huì)給經(jīng)濟(jì)帶來很大的影響。
中國:多個(gè)層面的金融虧損和沖擊
《第一財(cái)經(jīng)日報(bào)》:以上是從實(shí)體經(jīng)濟(jì)角度談到中國在當(dāng)下這場經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)中可能會(huì)受到的沖擊。在金融層面,如何評(píng)估這種沖擊?
宋鴻兵:這是一個(gè)好的問題,中國受到的沖擊是金融、實(shí)體經(jīng)濟(jì)兩個(gè)層面上的。在金融層面上,一句話概括,就是中國的資金參與維持了美國的過度消費(fèi),而這種過度消費(fèi)回歸的過程中,中國借出去的錢就會(huì)受到虧損。
總結(jié)來看,我們可以看到中國外匯儲(chǔ)備在美國資產(chǎn)上的投資,比如兩房債券、股票、其他債券等等,這類投資如果現(xiàn)在按市場價(jià)值評(píng)估,其虧損額會(huì)是相當(dāng)大的。其次,是中國企業(yè)銷售給美國產(chǎn)品所形成的1000億美元以上的應(yīng)收賬款,這部分欠款的信用風(fēng)險(xiǎn)是很高的。再次,是很多金融機(jī)構(gòu)、個(gè)人的投資,包括QDII等等,這些都會(huì)是中國在金融層面上的虧損。當(dāng)然,這沒有包括對(duì)中國持有的超過5000億美元美國國債資產(chǎn)的評(píng)估。
總結(jié)來看,對(duì)于如何評(píng)估中國在這場危機(jī)中的受損,從金融、實(shí)體經(jīng)濟(jì)兩個(gè)層面評(píng)估會(huì)是比較全面的。
《第一財(cái)經(jīng)日報(bào)》:這還屬于中國自身主動(dòng)型的受損,是我們自己的投資受損。從被動(dòng)的角度看,比如國際資本流動(dòng)的角度,中國還面臨什么風(fēng)險(xiǎn)?
宋鴻兵:完全是,中國面臨的問題不止于上面提到的虧損風(fēng)險(xiǎn)。我要著重提的是中國巨額熱錢的潛在流出。
雖然在熱錢規(guī)模上有爭議,但一個(gè)基本的共識(shí)是中國境內(nèi)累積了大量的熱錢。但是現(xiàn)在,整體經(jīng)濟(jì)形勢、地產(chǎn)和股票市場的低迷、人民幣升值預(yù)期的走低、利率形勢的走轉(zhuǎn),都讓熱錢失去了存在的理由。如果熱錢在短時(shí)間內(nèi)流出,對(duì)中國金融體系的沖擊將是嚴(yán)重的。我們需要評(píng)估中國能夠承受多大規(guī)模的熱錢流出,2000億美元?5000億美元?1萬億美元?還是更多的1.75萬億美元?資金撤出的時(shí)候不只是熱錢,國內(nèi)資本同樣會(huì)有外逃。
62萬億美元的CDS市場危機(jī)未解
《第一財(cái)經(jīng)日報(bào)》:讓我們再回過頭來看美國金融危機(jī)。到現(xiàn)在,5家華爾街頂級(jí)投行已經(jīng)只剩下了高盛和摩根士丹利2家。目前美國金融危機(jī)處于什么層次,今后還會(huì)有什么惡化?
宋鴻兵:6月份我在《第一財(cái)經(jīng)日報(bào)》上發(fā)表文章(6月16日《次貸危機(jī)沒有過去,警惕美國金融風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步升級(jí)》)時(shí)曾提出過,美國次貸危機(jī)只是美國全面?zhèn)鶆?wù)危機(jī)的引爆器,危機(jī)發(fā)展大致將經(jīng)歷四個(gè)發(fā)展階段,第一階段是流動(dòng)性危機(jī);
第二階段是信用違約危機(jī),主要標(biāo)志是信用違約掉期(CDS,CreditDefaultSwap)市場出現(xiàn)危機(jī);
第三階段是利率市場危機(jī);
第四階段是美元地位危機(jī)。美國金融危機(jī)惡化到現(xiàn)在,更加深了我對(duì)這四個(gè)階段的判斷。
當(dāng)下我們?nèi)匀惶幵谖C(jī)第二階段之中,包括貝爾斯登、兩房、雷曼、美林等機(jī)構(gòu)或被收購、接管、倒閉,其核心都是CDS市場危機(jī),這一點(diǎn)大家還認(rèn)識(shí)不夠清楚。6月份的文章我曾強(qiáng)調(diào),因?yàn)镃DS危機(jī)一些世界著名的大型金融機(jī)構(gòu)很可能會(huì)出現(xiàn)倒閉或被收購?梢赃@么說,如果貝爾斯登、兩房沒有被收購或接管,CDS市場早就出現(xiàn)嚴(yán)重問題,兩房被接管但是它的CDS危機(jī)還沒有完。
今后隨著更多的金融機(jī)構(gòu)面臨倒閉風(fēng)險(xiǎn),CDS市場更多的交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)還會(huì)繼續(xù)暴露。
美國存款保險(xiǎn)公司危機(jī)將現(xiàn)
《第一財(cái)經(jīng)日報(bào)》:CDS市場領(lǐng)域之外呢?
宋鴻兵:除了投行的危機(jī)、CDS市場的危機(jī),現(xiàn)在核心要關(guān)注的還有美國聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司(FDIC)的危機(jī),也是美國傳統(tǒng)銀行業(yè)危機(jī)的繼續(xù)。
FDIC對(duì)個(gè)人存款賬戶的保險(xiǎn)額高達(dá)10萬美元。2008年以來,美國已倒閉了包括IndyMac等12家銀行,F(xiàn)DIC出面進(jìn)行救助,但這種救助有時(shí)間差,目前IndyMac的存款人還沒有完全拿到存款。上周五美國新倒閉的Ameribank擁有1.15億美元資產(chǎn)和1.02億美元存款,估計(jì)該銀行倒閉會(huì)令存款保險(xiǎn)基金損失約0.42億美元。
但是現(xiàn)在更為嚴(yán)重的是,華盛頓互助銀行(Washington Mutual)正處在倒閉的漩渦,這是美國第一大存貸銀行,資產(chǎn)3000億美元,其中2390億美元是房地產(chǎn)貸款,其中530億是最具危險(xiǎn)性的可調(diào)整利息貸款(ARMs),這其中的損失已經(jīng)高達(dá)185億。目前該銀行的壞賬率已達(dá)到40%,倒閉已經(jīng)只是這個(gè)月或下個(gè)月的問題。
除了華盛頓互助銀行,F(xiàn)DIC的觀察名單中,還有117家銀行處于嚴(yán)密監(jiān)控之中,包括Wachovia等銀行。問題是,一旦華盛頓互助銀行倒閉,F(xiàn)DIC的自有資本將會(huì)耗盡,變?yōu)椤百Y不抵債”。要知道,F(xiàn)DIC只有500億美元左右的資金來為這些存款提供保險(xiǎn),而美國全國的存款額高達(dá)1兆億美元,F(xiàn)DIC的擔(dān)保杠桿是為比自身資產(chǎn)總量大101倍的全美銀行儲(chǔ)蓄保著險(xiǎn)。顯然,F(xiàn)DIC并沒有足夠的資金應(yīng)付更多的銀行倒閉。
在后面的一兩個(gè)月,隨著美國銀行業(yè)的繼續(xù)破產(chǎn),F(xiàn)DIC的問題會(huì)立即凸顯出來,其后果是災(zāi)難性的,這會(huì)造成全美銀行業(yè)的擠兌風(fēng)潮,這可不是小事。我前幾天打電話給我在美國的家人,是要考慮把銀行存款換成現(xiàn)金了。美國民眾似乎也在逐步失去對(duì)FDIC的信任,現(xiàn)在有很多民眾排隊(duì)取款。
出于問題的嚴(yán)重性,我相信美國國會(huì)、美國財(cái)政部會(huì)立即行動(dòng)對(duì)FDIC注資,否則美國全國將陷入銀行擠兌狂潮。但即便是政府出手救助,同樣會(huì)重創(chuàng)美國金融體系的信心。美國總共有7500家中小型銀行。
600萬億美元的利率掉期市場危機(jī)在后面
《第一財(cái)經(jīng)日報(bào)》:這會(huì)是最壞的情況嗎?
宋鴻兵:遠(yuǎn)不是,我認(rèn)為美國銀行業(yè)的問題是會(huì)隨之到來的,對(duì)FDIC的救助也會(huì)很快到來。但這還不是故事的全部。
傳統(tǒng)銀行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)、倒閉等問題,會(huì)加劇信貸緊縮,而這會(huì)對(duì)美元利率市場帶來更大的威脅。市場總量600萬億美元的利率掉期市場將迎來嚴(yán)重的危機(jī)。要知道,目前出問題的CDS市場規(guī)模是62萬億美元,利率掉期市場是這個(gè)規(guī)模的10倍。
在CDS危機(jī)、銀行倒閉、信貸緊縮等各種危機(jī)之下,美國銀行間市場和貨幣市場將再度出現(xiàn)流動(dòng)性枯竭危機(jī)、這會(huì)推高美元利率,在利率掉期市場上長期看跌的人就會(huì)賠,而這個(gè)市場最大的看跌者是美聯(lián)儲(chǔ)的大股東之一摩根大通銀行?梢哉f,在等到金融衍生品市場中規(guī)模最大的利率掉期市場面臨危機(jī),(點(diǎn)擊此處閱讀下一頁)
摩根大通這種機(jī)構(gòu)出現(xiàn)危機(jī)時(shí),金融危機(jī)才可以說到頂,當(dāng)然這還不包括對(duì)美國財(cái)政體系、國債償付性危機(jī)的評(píng)估。
這里需要著重強(qiáng)調(diào)的是,中國在這類利率市場上的投資也面臨虧損。前段時(shí)間已經(jīng)暴露出的歐元固定期限交換利率CMS(Constant Maturity Swap)巨額虧損即是其中之一,很多機(jī)構(gòu)在中國推銷的利率型投資產(chǎn)品在今后都將面臨這類虧損,投資者需要密切注意。
《第一財(cái)經(jīng)日報(bào)》:剛才又談到了美國財(cái)政體系的問題,怎么看美國整體的救市能力,包括美聯(lián)儲(chǔ)、美國財(cái)政體系?
宋鴻兵:美聯(lián)儲(chǔ)和美國財(cái)政的救助能力可以放在一起來看。救助無非是用現(xiàn)在的資金盤子救,還是繼續(xù)發(fā)行國債借錢來救;
要么就是印鈔票。美國財(cái)政部上周末剛提出的7000億美元金融市場救援計(jì)劃,需要通過把國債上限從10.6萬億提高至11.3萬億美元,這就是印鈔票。但是如果再無節(jié)制地發(fā)債或者印刷美元,會(huì)引致世界投資者對(duì)美元信心的降低,進(jìn)而拋售遠(yuǎn)離美元資產(chǎn),而這種拋售會(huì)是致命的。
歐洲、倫敦、歐元或受益金融危機(jī)
《第一財(cái)經(jīng)日報(bào)》:在你的框架里,以美國為代表的“過度需求方”,以中國為代表的“過度供給方”,都會(huì)在這次危機(jī)中調(diào)整。那么有沒有世界的哪個(gè)地方會(huì)在這場危機(jī)中獲益,或者說受損較輕?
宋鴻兵:有,是歐洲地區(qū)。我相信歐洲會(huì)是這場大型金融、經(jīng)濟(jì)危機(jī)中最大的獲益者。倫敦會(huì)取代紐約重新回歸世界金融中心的地位,歐元、歐元體系也會(huì)受到益處。
之所以這么說,主要是因?yàn)闅W洲經(jīng)濟(jì)相對(duì)脫離以美國、中國為代表的世界供需體系。目前歐洲地區(qū)經(jīng)濟(jì)的區(qū)內(nèi)自給水平是80%,它既沒有大規(guī)模的進(jìn)口,也沒有大規(guī)模的出口。既不像美國那樣,生產(chǎn)能力嚴(yán)重外流和缺失,也不像中國那樣內(nèi)需無力。這種情況會(huì)給歐洲經(jīng)濟(jì)避免受到大的沖擊。
危機(jī)落腳點(diǎn):世界貨幣體系調(diào)整
《第一財(cái)經(jīng)日報(bào)》:從更宏觀的視野出發(fā),美元地位的下降,會(huì)不會(huì)給國際貨幣體系帶來深刻的變化。自二戰(zhàn)以后,包括布雷頓森林體系解體之后,美元一直是這個(gè)世界的中心貨幣。
宋鴻兵:這可能是問題的核心。
我們知道,美國之所以能夠通過金融創(chuàng)新,讓世界來分擔(dān)美國經(jīng)濟(jì)、金融體系的風(fēng)險(xiǎn),就是基于美元的國際貨幣地位,這種國際貨幣發(fā)行權(quán)和鑄幣稅收益是美國綜合國力的重要甚至核心內(nèi)容。
而目前這種貨幣體系面臨著游戲規(guī)則的改變。在美元體系受到嚴(yán)重沖擊之后,人們會(huì)坐下來總結(jié),“世界貨幣體系是怎么了,美元這種玩兒法不行,我們是不是需要新的游戲規(guī)則,我們需要什么樣的游戲規(guī)則?”
實(shí)際上如果你留意到國際上的一些討論,關(guān)于國際貨幣體系變革的討論是很激烈的。包括一些知名人物,著名投資者索羅斯、羅杰斯,美聯(lián)儲(chǔ)前主席格林斯潘,歐元之父蒙代爾等人都在不同的場合指出,世界需要一個(gè)統(tǒng)一的貨幣,還有對(duì)黃金重新貨幣化的討論等等。我提議讀者更多地留意國際上這方面的討論。作為國家戰(zhàn)略,更需要對(duì)危機(jī)之后的國際貨幣體系進(jìn)行評(píng)估。
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